01 警报频传：经济衰退的幽灵再现
2025年末的美国经济，表面上看起来充满矛盾。三季度GDP年化增长率达到4.3%，主要由强劲的消费者支出和联邦政府支出推动。然而，在这表面光鲜的数据之下，隐藏着深层的结构性问题。
穆迪分析公司首席经济学家马克·赞迪指出，“尽管本季度实际GDP大幅增长，但如果剔除季度数据的偶然波动，从更底层来看，实际GDP增速更接近2%”。 在他看来，这种增长是“脆弱的”，因为没有就业增长支撑。
美国失业率已升至4.6%，为四年来最高水平，逼近“萨姆规则”门槛，将经济衰退可能性提升至40%左右。泽伯格认为，失业率是一个“永远不会错误”的指标，上升的失业率表明经济正接近衰退。
这些警告与联合国贸发会议的判断不谋而合。该机构在《2025年度贸易与发展报告》中指出，全球经济处于“脆弱韧性”状态，表面稳定，但结构疲弱且风险积聚。
02 美元信用危机：全球金融体系的基石在动摇
彼得·希夫警告的核心问题之一是美元作为全球主要储备货币的主导地位正在减弱。 在他看来，各国央行正稳步减少对美元计价资产的配置，并提高黄金持仓，这一举动清晰表明市场对美国财政与货币稳定性的信心正在削弱。
美元信用风险上升是国际金价上涨的重要驱动因素。2025年，国际金价从年初涨至年末，出现自1979年石油危机以来最大涨幅。美国联邦政府债务雪球越滚越大，债务扩张濒临失控，市场对美债可持续性的担忧推动国际资本转向黄金。
国际清算银行的报告显示，全球央行外汇储备中美元占比已从本世纪初的70%以上降至近几年的58%左右。从增持黄金、减持美债，到减少美元贸易结算并探索建立双边本币互换机制，全球不少经济体已采取行动减少对美元依赖。
希夫指出，这种转变可能会削弱美元相对其他法定货币的价值，并使美国失去以低成本借贷、为巨额赤字融资的长期优势。
03 经济基本面：结构性问题积重难返
美国经济面临的问题不仅是周期性的，更是结构性的。经合组织最新经济展望报告预计，受加征关税等因素影响，美国经济增速将由2024年的2.8%降至2025年的2.0%，并在2026年进一步放缓至1.7%。
赞迪指出，企业仍然没有在招人，因此没有就业增长。就业增长充其量是平稳的，在修正之后甚至可能会下降。工资增长也在放缓，这使得经济局面更加脆弱。
美国经济正面临多重压力：需求承压、通胀顽固、就业市场疲软及巨额赤字。 经合组织的报告显示，美国涉及加征关税的进口商品总值较非征税进口商品明显下降，说明关税正抑制美国整体需求。
彼得·希夫将美元走弱与联邦债务攀升、长期性财政赤字以及债务偿付成本上升联系起来。 他警告称，这些压力可能会迫使政策制定者采取进一步“稀释”货币价值的措施，从而加剧通胀与金融不稳定。
04 外部环境：全球经济脆弱性加剧
美国经济面临的问题也是全球性的。联合国贸发会议预计2025年全球经济增速将放缓至2.6%，低于2024年的2.9%。 许多经济体国内支出低迷，家庭购买力承压，高利率正在压制经济活动与国内需求。
贸易紧张局势持续升温，而持久贸易协议尚无保障。IMF警告，贸易可能永久性地重新布局，从而导致全球效率受损。贸易政策不确定性仍处于历史高位，关税调整、双边协议、细分产业豁免等贸易政策前景不明朗，使企业投资持续承压。
在金融方面，持续的高利率提高了企业与政府融资成本、抑制了投资活动和消费需求，并使债务脆弱国家更易爆发危机。 同时，分化的货币政策路径加剧了国际金融市场的波动，导致资本流动和汇率不稳定。
发展中国家面临债务困境的风险尤为值得警惕。在统计的68个低收入国家中，有35个处于或面临高风险债务困境，一旦出现债务违约将进一步导致长期产出下降、丧失国际资本市场进入能力等严重后果。
05 历史教训： Kindleberger螺旋的警示
经济历史学家查尔斯·金德尔伯格对1930年代大萧条的研究在今天显得尤为相关。他绘制的“金德尔伯格螺旋图”展示了1929年至1933年75个国家进口总值逐月萎缩的过程。
1930年6月美国国会通过的斯姆特-霍利关税法与大萧条同时发生，加速了全球贸易的崩溃。 但关键洞察是：关税本身并未引起大萧条，而是全球金融体系缺乏“良性霸权”来稳定局势。
金德尔伯格的研究表明，当时股市崩盘通过信贷崩溃和银行倒闭浪潮传导至大宗商品和贸易，各地人们纷纷涌向黄金、美元和英镑。 美国与其他国家之间的关税战正是在这场金融崩溃中展开的。
今天，随着美国转向孤立主义，历史上由美国扮演的“良性霸权”角色——在国际货币体系中支持较小国家和国际货币体系，作为最后贷款人和消费者——可能不再可靠。 如果当前的市场动荡演变成国际金融危机，美国可能不会向世界其他地区提供美元生命线。
06 前景展望：政策转向与系统性改革
面对这些风险，国际组织呼吁重大政策转向。贸发会议强调，最重要的结构性改革是国际金融架构改革，以降低汇率波动、融资成本和外部脆弱性，推动平衡增长。 这包括减少对美元融资渠道的过度依赖，提升内部需求与投资能力。
同时，需要加强规则型、多边、非歧视的贸易体系建设，维护以世贸组织为核心、以规则为基础的多边贸易体制。 加强联合国体系、二十国集团、金砖国家等区域合作的协同，通过多平台合作降低贸易政策不确定性。
赞迪指出，有多种因素可能影响美国在2026年的经济走势。如果美国国会通过一项经济刺激法案，或者如果最高法院反对特朗普总统的关税政策，而特朗普又找不到“另一种提高关税的方式，那么这对经济是有帮助的”。
另一方面，人工智能的影响也令人担忧。要么生产力蓬勃发展，造成更多失业，要么投资者对人工智能的潜力判断失误，可能引发市场调整。 如果AI未能支撑起高额的利润预期，则市场可能会大幅重新定价，使财富受损并抑制消费。
经合组织最新报告指出，美国经济增速预计将从2024年的2.8%降至2025年的2.0%，并在2026年进一步放缓至1.7%。 经济放缓并非孤立现象，欧元区2025年增长率预计仅为1.3%，日本则面临持续贸易逆差与日元贬值的双重压力。
国际货币基金组织警告，贸易紧张局势可能使全球经济增长下调多达0.3个百分点。 而人工智能投资热潮如果不能实现利润预期，可能引发市场大幅重新定价，进而抑制消费，产生一系列连锁反应。
正如金德尔伯格对1930年代大萧条的研究所揭示的，问题不仅在于经济数据本身，更在于全球金融体系是否有一个“良性霸权”来稳定局势。 历史似乎在发出警告：当主导力量选择孤立主义而非国际合作时，整个全球经济体系将面临前所未有的挑战。